Martin Kocher: Die richtige Geldpolitik für einen Sommer mit geopolitischer Unsicherheit

Gouverneur Martin Kocher

Die geldpolitischen Diskussionen im EZB-Rat werden seit Februar von den Auswirkungen des Krieges im Nahen und Mittleren Osten dominiert. Infolge der daraus resultierenden Erhöhung der Öl- und Gaspreise sowie der Zerstörung von Produktions- und Transportkapazitäten hatte sich der Inflationsausblick vom Juni gegenüber jenem vom März verschlechtert. Die Inflationsaussichten der EZB wurden in der Juniprognose bis 2028 nach oben korrigiert. Vor diesem Hintergrund hat der EZB-Rat im Juni die Zinssätze angehoben. Die gestrige Sitzung stand nun im Zeichen der Frage, ob die seit Juni eingelangten Daten und Entwicklungen einen weiteren Zinsschritt erforderlich machen oder nicht.

In diesem Zusammenhang lohnt sich ein detaillierter Blick auf die Ursachen für die gestiegenen Inflationsprognosen. Wir wissen, die Verschlechterung des Inflationsausblicks ist vor allem auf das externe Umfeld zurückzuführen und spiegelt einen Angebotsschock wider. Bei einem solchen hat die Geldpolitik zwar grundsätzlich die Möglichkeit auf eine geldpolitische Reaktion zu verzichten, da das externe Umfeld oder die Angebotsseite der Wirtschaft mit geldpolitischen Maßnahmen nicht oder nur begrenzt beeinflusst werden können. Gleichzeitig besteht jedoch das Risiko, dass sich höhere Energiepreise auf die gesamte Wirtschaft übertragen, denn Energie ist ein zentraler Kostenfaktor für nahezu jedes Produkt und jede Dienstleistung. Steigen die Kosten der Unternehmen, werden diese häufig entlang der Wertschöpfungskette weitergegeben, was zu allgemein höheren Preisen und somit einer höheren Inflation führt. Dadurch können sowohl indirekte Preiswirkungen als auch Zweitrundeneffekte entstehen. Mindestens ebenso wichtig ist, dass die Verbraucherinnen und Verbraucher aufgrund der höheren Energiepreise ihre Inflationserwartungen nach oben anpassen könnten. Bei den kurzfristigen Erwartungen ist das aktuell tatsächlich bereits geschehen. Es ist daher entscheidend, die Inflation unter Kontrolle zu halten und so zu verhindern, dass sich die längerfristigen Inflationserwartungen dauerhaft auf einem höheren Niveau verankern.

Angesichts des unsicheren Umfelds hatte die EZB in ihrer aktuellen Prognose vom Juni zusätzlich zum Basisszenario eine Reihe von alternativen Szenarien veröffentlicht, die sich hauptsächlich hinsichtlich der Annahmen zur Länge des Konflikts im Nahen und Mittleren Osten und damit hinsichtlich des Verlaufs der Öl- und Gaspreise unterscheiden. Je schneller der Konflikt nachhaltig entschärft und das Energieangebot normalisiert wird, desto niedriger ist der erwartete Verlauf der Energiepreise und folglich auch der Inflation. Die Entscheidung des EZB-Rats in der Sitzung im Juni, die Zinsen zu erhöhen, war über alle veröffentlichten Szenarien hinweg angemessen. Auf Basis der damals verfügbaren Informationen überwogen die Risiken eines weiteren Zuwartens. Denn während im März noch ein abwartender Ansatz vertretbar erschien, waren die Kosten des Beibehaltens des damaligen Zinsniveaus bis Juni deutlich gestiegen.

Die Monate Juni und Juli waren durch erhebliche Volatilität und Fragilität von geopolitischen Entwicklungen gekennzeichnet. Nach einem Waffenstillstand und den Verhandlungen zwischen den USA und dem Iran bestand zeitweise die Hoffnung auf eine raschere Entspannung des Konflikts. Die Ölpreise sanken und näherten sich damit dem Basisszenario der im Juni veröffentlichten Prognose an, teilweise lagen sie sogar darunter. Damit schien eine weitere Zinserhöhung zunächst weniger wahrscheinlich. Als der Konflikt jedoch wieder aufflammte, stiegen die Ölpreise erneut auf das Niveau des Basisszenarios vom Juni, während die Gaspreise sogar deutlich näher an das adverse Szenario heranrückten.

Derzeit beobachten wir zwar noch keine ausgeprägten Zweitrundeneffekte, das Risiko einer hartnäckigeren Inflation besteht jedoch weiterhin. Höhere Energiepreise schlagen sich in den Dienstleistungspreisen oftmals später nieder als in den Güterpreisen. Infolgedessen könnten sich einige inflationäre Effekte erst später in diesem Jahr bemerkbar machen. Ins Zentrum der Aufmerksamkeit rücken – neben dem Ölpreis – nun auch die Entwicklungen am Gasmarkt, bei Lebensmittelpreisen und bei den Löhnen im Euroraum.

Der EZB-Rat hat am 23. Juli 2026 klar die Entschlossenheit bekräftigt, das Inflationsziel von 2% in der mittleren Frist zu erreichen. Die Erhöhung der Zinsen im Juni erlaubt es der Geldpolitik im Euroraum nun, bei gebotener Wachsamkeit, die Entwicklungen zu beobachten und bei der nächsten Sitzung im September über die weitere Zinspolitik zu entscheiden. Daher blieb die Zinshöhe bei den Leitzinsen am 23. Juli unverändert. In anderen Worten: Die Zinserhöhung im Juni hat uns den notwendigen Spielraum geschaffen, die weitere Entwicklung sorgfältig zu analysieren und unsere nächsten geldpolitischen Entscheidungen auf einer möglichst fundierten Grundlage zu treffen, die dann die Inflationsdaten von Juli und August, eine aktualisierte Prognose bis 2028 und viele weitere Daten umfassen wird.

Die Septembersitzung wird deshalb von besonderer Bedeutung sein. Bis dahin werden wir mehr Daten und ein besseres Verständnis dafür haben, wie sich die jüngsten Entwicklungen an den Energiemärkten, die Inflationsdynamik und die Inflationserwartungen auf den mittelfristigen Ausblick für die Preisstabilität auswirken. Die geldpolitische Ausrichtung bleibt auch weiterhin datenabhängig. Unsere Entscheidungen werden wir auch zukünftig von Sitzung zu Sitzung und auf Basis der jeweils verfügbaren Informationen treffen. Die Entwicklungen der vergangenen Wochen haben gezeigt, dass dieser Ansatz richtig ist. Datenabhängigkeit heißt aber nicht, dass alle Optionen wahrscheinlich oder gar gleich wahrscheinlich sind. Die Reaktionsfunktion der Geldpolitik der EZB ist klar: Sollte es notwendig sein, die Zinsen zu erhöhen, um unser mittelfristiges Ziel zu erreichen, so wird das passieren. Sollte es nicht notwendig sein, die Zinsen zu erhöhen, dann wird es auch keine Erhöhung im September geben.